짹짹이의 투자이야기

안녕하세요. 쉽게 지저귀는 짹짹이입니다.

이번 포스팅부터는 브리지워터, 레이달리오가 말하는 리스크 패러티를 해석해보는 시간을 가져보겠습니다. 다른 보고서보다는 양이 얼마 안 되어서 금방 끝날 것 같습니다. 시작하겠습니다. 오역이 상당히 많으니 참고만 해주시고, 댓글 달아주시면 감사히 수정하겠습니다. 해석이 난해한 부분은 회색으로 처리하였습니다.

브리지워터가 말하는 Risk Parity(리스크 패러티) 下

[해석] 자산군에 대한 설명, 중요부분 많음

환경 균형이 조건 변화를 안정적으로 완화
All Weather 접근방식으로 우리를 이끈 것은 자산의 가격 구조에 대한 이러한 이해 때문이다. 이 접근법은 신뢰성 있는 다각화를 달성하는 유일한 방법은 이러한 관계의 일시적인 부산물에 불과한 상관관계 가정에 기초하는 것이 아니라, 자산의 환경적 요인에 대한 자산의 관계에 기초하여 포트폴리오의 균형을 맞추는 것이라는 것을 인식한다. 이를 위해, 우리는 자산 등급이 위험에 대해 일단 조정되면 대체로 동일한 위험 프리미엄을 제공하지만, 경제 환경에서 변화에 대한 그들의 고유한 민감성은 동일하지 않다는 것을 인식한다. 따라서 위험 조정 자산군들의 포트폴리오를 구성하여 환경 민감도가 서로 안정적으로 상쇄되어 수익의 주요 요인으로 위험 프리미엄을 남길 수 있다.

우리는 주식과 채권의 상관관계의 불안정성을 경제 성장에 대한 그들의 반대되는 성향과 인플레이션에 대한 비슷한 성향에 대해 설명했다. 실제로 자산가격은 광범위한 경제요인에 대한 기대를 반영하지만 성장과 인플레이션이 가장 중요하다. 이는 자산군의 총 현금흐름과 할인되는 비율이 경제활동(성장)의 양과 그 활동의 가격(인플레이션)에 따라 결정되기 때문이다. 그 결과 자산군의 수익률은 성장률이 할인된 것보다 더 높은지 낮은지, 인플레이션이 할인된 것보다 더 높은지 낮은지, 그리고 할인된 성장과 인플레이션이 어떻게 변하느냐에 따라 크게 결정될 것이다. 자산 성과, 성장과 인플레이션과의 관계는 신뢰할 수 있으며, 사실 시대를 초월하고 보편적이며, 알 수 있고, 자산의 현금흐름의 변동성의 근원과 기간에 기초한다.

[해석]

All Weather 접근방식은 아래의 네 가지 위험 노출을 포착하기 위해 설계된 4개의 하위 포트폴리오를 통해(1) 성장률이 상승할 때, (2) 성장률이 하락할 때, (3) 인플레이션이 상승할 때(기대 대비) 잘 작동하는 자산에 유사한 위험 노출을 보유함으로써 이러한 신뢰할 수 있는 관계를 활용한다. 우리는 시장이 미래의 성장과 인플레이션을 과대평가하거나 과소평가하려는 어떤 체계적인 경향을 가지고 있다고 가정하지 않기 때문에 우리의 위험을 이 네 개의 하위 포트폴리오에 골고루 분산시킨다.

이 균형의 결과는 특정 환경에서 위험 프리미엄에 비례하는 특정 자산 클래스의 낮은 성과(예: 기대 인플레이션보다 높은 명목 채권)는 해당 환경에 대해 반대되는 민감도를 가진 다른 자산군(예 : 원자재)의 높은 성과에 의해 자동으로 상쇄되는 것이다. 수익의 주요 원천으로서 리스크 프리미엄을 남겨 두며, 그리고 보다 안정적인 전체 포트폴리오 수익 창출이 가능하다.

[해석]

이 환경 프레임워크의 신뢰성에 대한 예로서, 아래에서는 가변 위험 프리미엄의 영향을 제거한 스타일화 된 2 자원의 상승 및 하강 성장 및 인플레이션 하위 포트폴리오의 역사적 성과를 보여 경제 환경의 변화에 따른 영향을 분리한다. 대체로 상승하는 성장/인플레이션 자산은 감소하는 성장/인플레이션 자산과는 반대되는 규모에서 비슷하게 대응했다. 따라서 증가하는 자산과 감소하는 자산의 균형을 맞추는 것은 이러한 환경 변화의 영향을 안정적으로 완화시킬 수 있었을 것이다. 이 접근법은 자산의 가격결정 구조의 본질적 특성에 대한 이해에서 도출되며, 신뢰성 없는 상관관계나 변동성 가정에 의존하지 않기 때문에 신뢰성 있는 균형을 제공하도록 설계되었다.

[해석]

모든 수익/위험 수준에서 환경 균형이 우수하였다.
다각화와 목표 수익 사이에는 트레이드오프가 없다. 균형 잡힌 포트폴리오는 집중된 포트폴리오보다 높은 위험 대비 수익률을 제공한다 - 우리는 올웨더가 기존의 주식 지배적인 포트폴리오보다 대략 두 배 정도 높은 위험 대비 수익률을 제공할 것으로 예상한다. 이 높은 비율은 더 적은 위험으로 동일한 수익을 달성하거나, 동일한 위험에 대한 더 큰 수익을 달성하거나, 그 사이의 어딘가에 이를 수 있다. 포트폴리오의 수익은 단지 구성요소 자산의 수익의 평균에 불과하며, 각 자산의 수익과 위험은 무위험 금리로 차입하거나 대여함으로써 합리적인 수준으로 조정할 수 있기 때문에 이러한 다른 방법으로 더 높은 비율을 이용할 수 있다. 예를 들어, 균형 잡힌 포트폴리오는 주식에 100% 투자한 포트폴리오의 기대 수익과 일치할 수 있지만, 위험 수준은 훨씬 낮을 것이다. 다음 페이지의 차트는 글로벌 주식에 100% 투자한 포트폴리오와 비교해서 완전히 균형 잡힌 포트폴리오의 누적 수익과 감소(피크 대 수 감소)를 보여준다. 균형 잡힌 포트폴리오는 약 3분의 1의 위험으로 같은 수익을 달성했다. 같은 수익이 훨씬 더 적은 손실 기간으로 달성되었고, 이러한 손실 기간은 여러 해 동안 지속되기보다는 비교적 빠르게 지나갔다.

1996년 이후, 우리의 올웨더 접근법은 주식, 두 번의 경기 침체, 부동산 거품, 두 번의 연준 긴축과 완화, 글로벌 금융위기와 그 사이의 안정기를 통해 스트레스 테스트를 거쳤다. 이러한 다양한 환경을 통해 All Weather 자산 할당 혼합은 전략의 초기 단계에서 수립한 0.6 기대치에 부합하는 샤프 비율을 달성했으며 또한 85년간 백테스트한 결과의 성과와 일치한다. 정상적인 10%의 목표 위험에서 올웨더는 주요 자산군과 기존 포트폴리오를 능가했으며 수익 단위당 위험은 훨씬 적었다.

[해석]

투자자들은 균형이 자산배분에 대한 우월적 접근법이라는 것을 인식하고 있기 때문에 위험패리티가 인기를 끌고 있다. 그러나 모든 리스크 패리티 접근방식이 동일하거나 모든 환경을 통해 신뢰성 있게 수행될 것이라고 맹목적으로 가정하는 것은 안전하지 않다. 우리는 과최적화되거나 미래의 상관관계와 유동성을 추정하는 것에 의존하는 접근법을 경계할 것이다. 복잡하거나 지나치게 정밀한 정량적 측정보다 가격 특성과 위험의 대략적인 평가에 대한 기초적인 이해에 기초하여 자산의 위험과 다양화 특성을 추정하는 것이 더 신뢰할 수 있다. 또한 우려되는 것은 알파 베팅을 포함하지만 각 리턴 스트림의 품질에 근거하여 알파와 베타의 양을 적절히 사이징 하지 않는 전략이다. 확실히, 우리는 All Weather 접근법이 균형 잡힌 베타에 대한 유일한 좋은 접근법이라고 생각하지 않는다. 그러나 그것은 우리가 알고 있는 가장 신뢰할 수 있는 접근법이며, 올웨더의 장기적 기록은 그것의 품질을 말해준다.

대부분의 기관 포트폴리오가 심각하게 균형을 잃고 있다. 대부분의 기관포트폴리오의 수익률은 주식의 수익률에 의해 90퍼센트 이상 주도되며, 이는 수십 년 동안 주식시장의 형편없는 수익이 지속될 수 있는 한 가지 불리한 사건에 포트폴리오를 노출하는 것이다. 현재 이용 가능한 선택을 고려할 때 포트폴리오의 균형을 맞추지 않는 것은 경솔할 정도로 위험하다.

Bob Prince는 Bridgewater Associates의 공동 투자 책임자로, CT, Westport에 기반을 두고 있다.

안녕하세요. 쉽게 지저귀는 짹짹이입니다.

이번 포스팅부터는 브리지워터, 레이달리오가 말하는 리스크 패러티를 해석해보는 시간을 가져보겠습니다. 다른 보고서보다는 양이 얼마 안 되어서 금방 끝날 것 같습니다. 시작하겠습니다. 오역이 상당히 많으니 참고만 해주시고, 댓글 달아주시면 감사히 수정하겠습니다. 해석이 난해한 부분은 회색으로 처리하였습니다.

브리지워터가 말하는 Risk Parity(리스크 패러티) 上

[해석]

리스크 패러티는 균형에 관한 것이다. 

Bridgewater Associates는 20년 전, 1996년 All Weather 자산배분 전략의 수립으로 결실을 맺은 포트폴리오 균형 개념을 개척했다. 최근, "리스크 패리티"라는 이름으로, 몇몇 매니저들이 이러한 개념들 중 일부에 근거한 전략을 제시하기 시작했다. 투자자들이 집중된 포트폴리오가 수익 요구사항을 충족하기 위해 위험하고 불필요하다는 것을 점점 더 많이 인식함에 따라 보다 균형 잡힌 자산 배분 전략의 채택이 기관 투자계에서 급증했다.

다음 기사에서 Bridgewater의 공동 투자 책임자인 Bob Prince는 리스크 패리티 접근법의 이면에 있는 균형 개념과 신뢰할 수 있는 균형을 달성하는 All Weather만의 방법에 대해 설명한다.

[해석]

1980s-90s : Bridge Water는 주요 투자 원칙을 확고하게 하였다. 알파 & 베타 분리, 위험을 자본이 아니라 할당하다, 집중된 위험은 경솔하다.
Bridgewater는 고객의 주식 위험의 균형을 맞추기 위해 최초의 초장기 명목 채권과 글로벌 물가연동 채권을 개발하였다.

1996 : 브리지워터, Ray Dalio의 가족 신탁을 위한 올웨더전략 수립

2003 : 최초의 올웨더 기관투자

2004 : 브릿지워터는 균형 원리를 설명하는 "목표 수익 및 위험 설계"(링크클릭)을 발행한다.(기존 해석 완료)

2005 : 다른 매니저들도 리스크 패러티 상품을 제공하기 시작

2011-present(2012) : 리스크 패리티가 광범위한 수용 및 채택, 기관투자자 80% 리스크 패리티에 익숙해졌으며, 현재 25%가 할당되어 있으며, 25%는 할당을 고려 중이다. 할당 대상자의 45%는 할당량을 추가할 계획이며, 나머지는 할당량을 유지할 계획이다.

[해석]

리스크 패리티는 균형에 관한 것이다. 포트폴리오의 위험 노출을 균형 있게 조정하여 자산 배분에 대한 기존의 주식 중심 접근법에 의해 제공되는 것보다 성공적인 투자 기회를 얻을 수 있다. 우리는 이 방향으로 나아가는 투자자들을 보게 되어 매우 기쁘다. 우리는 균형 잡힌 베타라는 "올웨더" 원칙을 고객들과 지난 16년 동안 투자 커뮤니티에서 함께 소통하고 토론해 왔다.

이러한 핵심 원칙에서 위험 패리티가 나오게 되었다. 우리는 이 기회를 빌어 오리지널 원리에 대해 다시 살펴보고, 믿을 수 있는 균형을 이루기 위해 어떻게 적용하는지 설명하고자 한다. 1996년부터 우리의 실시간 관리와 85년 동안 백테스트에서 그 가치를 증명해 왔다. 신뢰성 있는 균형을 이루는 가장 좋은 방법은 자산군의 가격 구조에 내재하는 환경 민감도에 대한 이해에 기초하여 포트폴리오를 설계하는 것이다. 이것이 All Weather 접근법의 기반이다.

[해석] 자산배분을 해야 하는 이유가 여기서 나온다.

자산배분에 대한 전통적인 접근방식의 문제
자산배분에 대한 전통적인 접근법은 더 높은 장기 수익을 창출하기 위해 주식에 집중하고, 단기적 높은 리스크는 용인한다. 전통적인 포트폴리오는 포트폴리오의 절반을 주식에 투자하였고, 총리스크의 90%가 주식에서 나온다. 이 접근법은 심각한 결함을 가지고 있다. 단기간 위험의 근원이 단일 유형의 자산에 집중되어 있는 경우, 이러한 접근방식은 미래의 의무를 이행하는 능력을 위협하며 형편없는 장기적 수익률을 가져올 수 있다. 왜냐하면 모든 자산은 경제환경의 지속적인 변화로 인해 열악한 실적이 10년 이상 형편없는 성과가 지속되는 상황이 있을 수 있다.
경제 환경 이러한 변화는 충분히 규칙적으로 발생하므로 사실상 당신의 일생동안 경험할 것이 확실하다. 결과적으로, 주식이나 그 밖의 자산에 집중된 포트폴리오를 보유하는 장기적 위험은 대부분의 투자자들이 알고 있는 것보다 훨씬 더 크고, 현실적으로는 그들이 감당하기에는 너무 크다. 불행히도 이러한 편중은 세계 연금 기금 산업이 보편적으로 가지고 있는 리스크의 형태이며, 오늘날 널리 퍼진 자금 부족 상태를 초래하는 위험이다. 이러한 형태의 장기적 위험은 불필요하다. 균형 잡힌 포트폴리오는 단기적인 위험을 가지고 있지만, 지속되는 경제 환경의 변화에 의해 중화될 수 있다. 이는 단기 리스크가 시간이 지남에 따라 취소되어 투자자가 더 그들이 원하는 보다 높은 장기적 수익을 일관되게 달성할 수 있게 한다.

[해석] 자산군별 상관관계, 변동성 의존의 한계(현대 포트폴리오 이론의 한계) 

리스크 프리미엄 수집, 조건 변경 완화
20년 전에 우리는 우리 자신에게 다음과 같은 간단한 질문을 했다 : 어떤 자산 조합이 모든 경제 환경을 통해 기간에 걸쳐 양호한 수익을 제공할 가능성이 가장 높은가? 우리는 상관관계와 변동성 추정에 의존하는 기존의 접근 방식을 통해 신뢰할 수 있는 답변을 얻을 수 없다는 것을 알았다. 상관관계는 불안정하고 예측할 수 없으며, 최악의 시기에 최악으로 변하는 경향이 있다. 마찬가지로, 자산 위험은 예측하기 어렵고 상황이 나빠지면 위험은 더 높이 치솟는 경향이 있다. 더욱이 대부분의 위험 측정은 지속적인 형편없는 수익을 발생시킬 수 있는 지속적 불리한 환경에 대한 가능성을 적절히 반영하지 않는다. 그래서 우리의 질문에 답하기 위해, 우리는 우리가 신뢰할 수 있는 기본적인 진실을 찾기 위해 자산 가격 결정의 첫 번째 원칙으로 돌아왔다. 우리는 확인했다.
우리의 접근법의 근간을 이루는 원칙인 자산 가격 책정에 관한 두 가지 시대를 초월한 보편적 진실:

1. 시간 경과에 따라 자산군이 현금을 능가한다.
2.자산 가격은 미래의 경제 시나리오를 할인한다.(Asset prices discount future economic scenarios.) 직역이 이상하므로 밑의 설명 참고

이러한 요소들은 투자 거래에서 투자자들이 필요로 하는 필수적인 요소들을 반영하기 때문에 자산 가격결정요소가 된다. 첫 번째에 대해서, 당신이 투자를 할 때 당신은 당신의 주머니에서 누군가에게 유동성을 이전한고, 리스크를 옮기는 것이다. 오늘날 유동성을 포기하는 것은 그 내일 유동성을 일하게 할 기회를 잃는 위험을 야기한다. 따라서 투자는 당신이 현금을 보유함으로써 벌 수 있는 것 이상의 보상(위험 프리미엄)을 제공할 필요가 있다. 그리고 같은 논리로 위험을 감수할수록 보상이 더 요구된다. 둘째에 관하여 자산의 가격은 자산의 예상 미래 현금흐름의 할인된 가치를 반영한다. 이 기대현금흐름은, 할인율뿐만 아니라, 향후 경제 인플레이션, 소득 증가, 채무 불이행 가능성 등 환경에 대한 기대치를 반영한다. 환경과 기대치가 변하면, 자산의 가격 또한 달라질 것이다. 예를 들어, 인플레이션이 상승하면, 내일 돈의 가치에 대한 기대가 바뀌며, 이러한 조건의 변화는 현재 자산가치로 가격이 매겨질 것이다.

[해석]

가격 결정의 이 두 가지 구조적 요소를 고려할 때, 자산의 수익에는 두 가지 주요 동기가 있을 것이다 : 경제 환경의 예상치 못한 변화와 리스크 프리미엄의 변화와 증가. 전략자산배분의 목표는 그다음이 명확하게 된다 : 예기치 않은 경제 환경 변화로 인한 리스크를 최소화하여 리스크 프리미엄을 최대한 일관되게 회수하는 것이다.

이 프레임워크는 또한 왜 상관관계 및 변동성 가정에 의존하는 전통적인 접근방식이 달성하고자 하는 목표가 왜 결점이 있는지 보여준다. 예를 들어 주식과 채권의 상관관계를 미래를 할인한다는 점에 비추어 생각해보자. 주식은 당신에게 미래 수익에 대한 권리를 주므로, 그들은 미래의 수익 성장 계획을 할인한다. 그리고 수익과 경제가 기대보다 좋을 때 더 가치가 있다.
채권은 일정한 보수 흐름을 주며, 이자율의 forward path를 할인한다. 그래서 예상치 못한 경제 침체로 뜻밖에 금리가 하락할 때, 좋은 성과를 보여준다. 즉, 이러한 자산군은 growth surprises(뜻밖의 성장)에 반대 민감성(sensitivity)을 가지고 있다. 하지만 그들은 inflation surprises(예상 밖의 물가상승)에선 같은 민감성(sensitivity)을 가지고 있다. 이러한 관계는 오른쪽의 도표에 요약되어 있다.

따라서 인플레이션이 유일한 문제라면 주식과 채권은 양의 상관관계가 있을 것이라고 생각할 것이다. 그렇지만 경제 성장도 중요한 영향을 끼친다. 그리고 만약 경제 성장이 유일하게 중요한 것이라면 당신은 주식과 채권은 음의 상관관계라고 생각할 것이다. 이런 점을 감안할 때 앞으로 주식과 채권의 상관관계는 어떻게 될 것인가? 미래의 경제 환경을 모르면 알 수 없다. 만약 당신이 모든 환경에서 우수한 성능을 발휘하는 하나의 포트폴리오를 만들려고 한다면 무엇이 문제일까.

안녕하세요. 쉽게 지저귀는 짹짹이입니다.

이번 포스팅부터는 The All Weather Strategy(4Q09)- Bridgewater 보고서를 해석해보려고 합니다. 해석이 많이 서투른 점 양해 부탁드립니다. 이 보고서는 올웨더 전략에 대한 브리지워터(레이달리오)의 생각이 잘 보이는 보고서라 생각하기에 올웨더 전략을 사용하기 전에 일독을 권장드립니다. 회색 글씨로 표기된 부분은 해석이 어려워 틀렸다고 생각하는 부분입니다. 1,2,3,4,5,6,7 편에 이어서 8편 시작하겠습니다. 8편은 가볍게 보시면 좋을 것 같아요. 

Bridgewater가 말하는 올웨더 전략 (1) 요약

Bridgewater가 말하는 올웨더 전략 (2) 전통적인 자산배분 포트폴리오

Bridgewater가 말하는 올웨더 전략 (3) 올웨더 포트폴리오 기본원칙 上

Bridgewater가 말하는 올웨더 전략 (4) 올웨더 포트폴리오 기본원칙 下

Bridgewater가 말하는 올웨더 전략 (5) 올웨더 접근법

Bridgewater가 말하는 올웨더 전략 (6) 올웨더 성과

Bridgewater가 말하는 올웨더 전략 (7) 대공황시기 올웨더 전략

The Current Environment(2009년도)

[해석] 해석 난해 부분 있음. 리먼브라더스 파산 후에 불황 게이지는 높은 수준으로 올라갔고, 올웨더는 안전 포트폴리오로 전환되었음을 설명

우리는 현재 금융시장과 세계경제가 디레버리징/불황 과정을 겪고 있는 독특한 환경에 있다. 2007년 여름부터 2008년 상반기까지, 불황 게이지는 조건이 점점 더 극심해짐에 따라 더 높게 움직이고 있었지만 아직 올웨더에 대한 변화를 정당화할 수 있는 수준은 아니었다. 그 모든 것이 미국 정부가 리먼 브라더스의 실패를 허락했을 때바뀌었다. 그 결정의 순효과는 세계적인 신용 시장에 충격이었고 엄청난 조건의 긴축이었다. 이 시점에서 우리의 불황 게이지가 치명상을 입었다. 우리는 불황이 올 확률이 70%에서 80%라고 믿었다. 왜냐하면 a)는 불황의 초기단계는 자산 가격에 가장 큰 피해를 입히고 b) Fed가 어떻게 움직이고, 그것이 어떤 영향을 끼칠지 예상 불가하였다. 우리는 "허리케인 대피소"인 안전 포트폴리오로 폭풍이 지나갈 때까지 들어가기로 결정했다.

[해석] 해석 난해

2008년 마지막 달과 2009년 사이에 신용 중재 체계가 제대로 동작하지 않는 것이 명확해졌고, 신용체계가 없다면 지속 가능한 경제 혹은 시장 회복 없을 것이다. 우리에게 중요한 질문은 정부가 디레버징 문제에 대항하기 위해 어느 정도 조치를 취할 것인가, 그 조치가 얼마나 효력이 있을 것인가 였다. 2009년 5월로 넘어가면서 연방준비제도 이사회(Federal Reserve)가 디플레이션 불황을 상쇄할 수 있는 충분한 돈을 만들어 쓰겠다는 결심과 능력을 모두 갖추고 있다는 것이 우리에게 분명해졌고 경기부양정책은 유익한 효과를 가지고 있었다. 

우리의 화폐와 신용 성장과 경제 성장의 연관성에 대한 이해에 기초하여 Fed가 a) 적절한 수량의 금융 구매와 b) 적정량의 재화와 용역을 구매하기 위해 정부에 자금을 조달하는 것을 통해 목표한 금액만큼 명목 GDP를 증가시킬 수 있다고 믿었다. 분명한 것은, a)가 있기 때문에 이것이 정상적인 경제를 낳지 못할 것이라고 우리는 믿는다. 정상적인 신용가치를 창출하지 못하며 b) 대출자와 차입자가 경제 성장에 필요한 양만큼의 신용을 창출할 수 있는 신용 중개자의 대출능력을 충분히 증가시키지 못할 것이다.
 
근본적으로 재정적으로 죽은 큰 부분이 남아있을 것이다. 즉, 자본 형성에 적합하지 않다. 그것은 결국 재구성될 것이다. 그래서, 연방준비제도이사회(Federal Reserve)는 본질적으로 하는 것은 원하는 명목 GDP 성장 수준을 달성하기 위해 충분한 돈을 만들어 신용 성장을 생산하는 장애물을 돌아가는 우회술과 같은 것이다. 이것은 현대판 불경기이다. 우리는 일본에서 그것의 일부를 보았고 우리는 지금 미국에서 더 강력한 버전을 보고 있다.

[해석]

이러한 전개에 따라 2009년 5월 초에는 대부분의 불황 게이지를 차단하는 데 사용하는 지표들이 시작되었고, 우리는 점차적으로 100% 안전 포트폴리오를 60% 올웨더/ 40% 안전 포트폴리오 바꾸었다. 이러한 전환된 안전 포트폴리오에는 우리는 지금 존재한다고 믿는 표준성이 반영된다. 앞으로, a)가 있을 때까지 대략 60/40의 혼합으로 남아 있을 것으로 예상한다. a) 지속 가능한 개인 신용을 창출하는 증거(올웨더로 완전히 이동하도록 유발할 수 있음) 또는 b) 정부는 우회 사업(Bypass)에서 실질 채무 재조정(안전 혼합으로 돌아갈 수 있다) 없이 손을 뗄 때.

The All Weather Strategy(4Q09) - 09년 4분기 올웨더 전략에 관한 브리지워터의 보고서 해석 종료!

안녕하세요. 쉽게 지저귀는 짹짹이입니다.

이번 포스팅부터는 The All Weather Strategy(4Q09)- Bridgewater 보고서를 해석해보려고 합니다. 해석이 많이 서투른 점 양해부탁드립니다. 이 보고서는 올웨더 전략에 대한 브리지워터(레이달리오)의 생각이 잘 보이는 보고서라 생각하기에 올웨더전략을 사용하기 전에 일독을 권장드립니다. 회색글씨로 표기된 부분은 해석이 어려워 틀렸다고 생각하는 부분입니다. 

The All Weather Strategy(4Q09) 요약

[해석]

대부분의 기관 포트폴리오의 가장 큰 문제는 거의 완전한 분산의 부족이다. 그 결과는 그들이 안고 있는 위험에 비해 너무 적은 수익을 제공하는 비효율적인 포트폴리오들이다. 기관 포트폴리오는 주식과 주식과 같은 리스크 자산들을 가지고 있는데, 그 자산들은 포트폴리오 총 리스크의 75%이상을 넘어가며, 종종 이러한 리스크 집중은 80%를 훨씬 웃돈다.

주식(equity) 과 equity-like investments는 매우 높은 상관관계를 가지며, 기관 포트폴리오의 성과는 거의 완전히 세계 주식 시장의 오르내림과 같다. 예를 들자면, 전형적인 기관 포트폴리오가 주식 시장과 90%이상 연관되어있다. 투자자들은 자산군간 분산의 이점을 알고 있지만 우리가 이 지점에 도달한 큰 두가지 이유가 있다.

하나는 투자자들이 리스크보다 자본을 배분하는 데 집중하는 경향이 있다는 것이다.(중요) 왜냐하면 주식은 다른 자산 종류보다 훨씬 더 많은 위험을 수반하는 경향이 있기 때문에, 자본의 60%가 주식에 투자되어 있는 포트폴리오는, 총 포트폴리오의 위험의 80%이상이 주식에 할당되어 있다.

또 다른 이유는 투자자들이 수익을 올리기 위해 지난 수십 년간 포트폴리오의 주식비중을 높였기때문이다. 
다시 말해서, 사실상 수익을 올리기 위해 다각화를 포기하기로 결정한 것이다. 저희가 보여드리겠지만 이것은 비효율적인 포트폴리오를 초래한 불필요한 절충이었다.

[해석]

투자자들이 다각화를 포기함으로써 직면하고 있는 단일 이슈는 다른 모든 이슈보다 훨씬 더 크다. 투자자들은 너무 많은 위험을 감수하고 말 그대로 수백 가지의 수익률을 남기고 있다. 올웨더 전략은 이러한 문제를 분산의 힘, 이점을 최대한 활용하여서 해결하도록 설계되었다. 이것은 위험이 훨씬 적은, 주식과 비슷한 수익을 제공하기 위해 구조된 자산군들의 위험 균등 포트폴리오이다. 1996년 시작된 이래로 올웨더 전략은 약 8.4%의 연간 수익률, 약 11%의 변동성 및 0.43 샤프 비율(수수료 반영)을 가진다.

[해석]

이 논문에서 우리는 올 웨더 포트폴리오를 어떻게 구성하는지 설명할 것이다.

요약을 위한 핵심포인트들:

􀂾 자산군은 현금보다 높은 장기 기대 수익을 가지도록 가격이 매겨진다. 현금을 초과하는 수익은 그 위험에 비례한다(즉, 그들은 유사한 샤프 비율을 가지고 있다). 주식은 고정수익(fixed income)보다 기대수익이 높지만 비슷한 샤프비율을 갖는다.

􀂾 자산군들은 기대되는 샤프 비율이 유사하므로, 레버리지 또는 레버리지와 같은 기법의 사용(기간 연장, 선물 사용 등)을 통해 경쟁력을 확보할 수 있다. 예를 들어, 이러한 기법을 사용하여 명목 채권은 주식과 유사한 예상 수익을 가질 수 있다.

􀂾 자산 클래스의 위험과 수익을 조정하는 데 레버리지를 사용하여 투자자가 더욱 분산된 포트폴리오를 구성할 수 있으며, 더욱 일관된 성과(performance, 수익정도)를 이룰 수 있다. 다른 말로 하자면, 자산들은 비교 가능한 수익과 위험을 가지도록 조정될 수 있고 포트폴리오 건설에 주된 결정요인은 자산이 서로 얼마나 잘 다각화하는가 하는 것이다.

􀂾 올웨더전략은 이러한 원칙에 기초한다. 분산된 위험 균형 포트폴리오는 자산군들이 더 높고 더 일관된 수익을 달성하도록 디자인되었다. 올웨더의 분산은 전통적인 포트폴리오 구성 방법(즉, 역사적 최적화)보다 더 탄탄하며, 다양한 경제 환경에서 자산군들의 구조적 관계의 브리지워터의 해석에 기반한다. 이 논리는 모두10년 이상 지속된 올웨더 실적과 전략의 장기 스트레스 테스트에서 확인되었다.

안녕하세요. 쉽게 지저귀는 짹짹이입니다.

세계 1위의 헤지펀드 브리지워터에서 말하는 목표수익과 위험 설계(ENGINEERING TARGETED RETURNS & RISKS) 문서를 해석해보려고 합니다. 1,2,3,4편에 이어서 5편을 시작해보겠습니다.

레이달리오가 말하는 목표 수익과 위험(1)

레이달리오가 말하는 목표 수익과 위험(2) 알파, 베타란 무엇인가

레이달리오가 말하는 목표 수익과 위험(3) 최적의 베타 포트폴리오 上

레이달리오가 말하는 목표 수익과 위험(4) 최적의 베타 포트폴리오 下

레이달리오가 말하는 목표 수익과 위험(5) 올웨더 자산 배분

영어 전문가가 아니기에 대략적인 해석이며, 더 나은 해석이 있으시다면 댓글로 남겨주신다면 수정하여서 올리겠습니다. 불확실한 해석은 회색으로 표기하겠습니다. 또한 원문에서 알파 포트폴리오, 투자관리의 미래 관한 2개의 챕터 내용은 블로그에 게시하지 않았습니다. 

[해석] 난해한 문장 있음

내가 처음에 자산 배분에 대한 다변화를 위한 상당한 양의 레버리지를 사용하는 올웨더 접근법을 제안했을 때, 1) 레버리지가 다변화가 제거하는 리스크보다 더 많은 리스크를 가져온다는 것과 2) 불안정한 상관관계가 예상치 못한 위험을 야기할 것이라는 우려가 가장 많이 제기되었다. 비록 우리는 이 전략을 1925년까지 백테스트했지만, 최근 대공황과 같은 경제 위기가 와서야 실시간으로 이러한 개념들을 테스트했다. 즉, 활용된 전략과 상관관계 의존성이 심각하게 시험되는 시기에 말이다. 이 기간 동안 올웨더 자산 혼합은 예상대로 움직였다. 거의 모든 다른 자산 배분 혼합 및 기타 투자 전략과 비교했을 때, 올웨더 자산 혼합은 위험이 적고 수익이 더 좋았다. 우리는 위기가 시작된 이후 시장 수익에 자산 배분 혼합 가중치를 적용함으로써 올 웨더 자산 혼합이 어떻게 수행되었는지를 설명할 수 있다(이해필요). 이것은 개념들이 어떻게 쌓이는지를 나타내지만 기관 투자가를 위해 구현된다면 어떻게 보일지 나타내지는 않는다. 위기 발생 이후 올웨더 자산 혼합(파란색 선)는 43% 상승했고, 기존 자산 믹스(녹색 선)는 약 1% 상승하며 대체로 평탄했다.

올웨더 위험 균형 접근법이 2008년의 스트레스 테스트를 견뎌낸 이유 

[해석]

자산 배분에 대한 올웨더 접근법은 포트폴리오 모든 자산의 예상 수익과 위험이 거의 같도록 낮은 위험 자산은 레버리지를 사용하고, 위험 자산은 디레버리지하였다. 이러한 자산배분에 대한 접근방식은 단순한 이유 때문에 기존 포트폴리오 혼합보다 위험 대비 수익률이 더 높았다. 위험은 레버리지 사용으로 증가된 것보다 분산된 것에서 더 많이 감소하였기 때문이다. 레버리지가 몇 가지 이유로 문제가 되지 않는다.

첫째로, 레버리지는 더 나은 다양성을 창출하는 저위험 자산의 변동성을 창출하기 위해 사용된다. 예를 들어, 만약 내가 내 돈의 50%를 무이자 국고채에 넣고 내 돈의 50%를 주식에 투자한다면, 내 포트폴리오는 주식에 의해 지배되었을 것이다. 왜냐하면 주식은 더 변동성이 크기 때문이다. 하지만 만약 내가 내 채권을 주식과 같은 변동성을 가지도록 레버리지한다면, 나는 훨씬 더 많은 다양성을 갖게 될 것이고, 경제 위기 기간 동안 위험은 훨씬 낮을 것이다.

둘째로, 올웨더는 레버리지를 많이 사용하지 않는다; 약 2배 정도 활용되며 S&P 500의 평균 대기업에 비해 적은수준이며, 미국 은행이 평균적으로 사용하는 레버리지의 약 10분의 1에 해당한다.

셋째로, 레버리지는 자산 가격이 하락할 경우 재조정하고 청산할 수 있는 유동적인 형채로 다양하게 활용된다.

마지막으로, 거래 상대방이 레버리지의 원천인 영역에서는, 우리는 적극적으로 대출자에 대한 노출을 제한하고 어떤 대출자가 가장 신뢰할 수 있는 자금원인지를 적극적으로 선택한다. 결과적으로, 레버리지 자체는 경제 위기 기간 동안 올웨더 전략의 성능에 문제가 되지 않았다.

[해석]

잘못된 상관관계 추정은 안정적이지 않기 때문에, 가중치 부여 과정에서 사용하지 않았으며, 문제가 되지 않았다. 그 대신에, 우리의 자산 가중치는 할인된 경제 상황이 자산 가격에 반영되는 방법을 이해하고, 자산 혼합이 환경 전체에 걸쳐 동등하게 균형 잡힌상태로 노출되도록 하였다. 그리고 가장 중요한 것은 경제 상승률의 상승,하락과 인플레이션 비율 측면에서 균형을 유지하는 것이다. 이 틀은 경제 위기 기간 동안 유지되었다.

경제 위기에서 성장률이 기대치에 비해 하락할 때 나쁘게 작용하는 자산(예: 주식)은 좋지 않았지만, 성장이 예상보다 약할 때 상승하는 자산(예: 재무부 채권)에 의해 유의적으로 상쇄되었다. 채권을 레버리지함으로써 채권 노출정도는 우리의 주식 노출과 비슷하도록 설계되었는데, 이러한 포지션들은 서로 균형을 맞출 수 있었다. 반면에 레버리지가 사용될 수 없다면, 그들은 그렇게 할 수 없었다. 전통적인 포트폴리오와 비교해보면 전통적인 포트폴리오는 주식에 많이 집중되어있어 성장이 실망스러울때 더 나빠지고 위기에서 더욱더 나빠진다.  

나는 놀라지 않지만, 우리가 15년 전에 그것을 개발했고 85년 이상 백테스트한 후에 입증된 전략 자산 배분에 대한 이러한 접근법이 지금 인기를 얻고 있다는 것을 알게 되어 매우 기쁘다. 나는 이러한 접근법이 점점 더 채택됨에 따라 기존의 포트폴리오 이론과 비슷한 규모로 수용되어 자산 배분에 근본적인 이로운 영향을 미칠 것이라고 믿는다.

출처 : Bridgewater

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레이달리오가 말하는 목표 수익과 위험(1)

레이달리오가 말하는 목표 수익과 위험(2) 알파, 베타란 무엇인가

레이달리오가 말하는 목표 수익과 위험(3) 최적의 베타 포트폴리오 上

레이달리오가 말하는 목표 수익과 위험(4) 최적의 베타 포트폴리오 下

영어 전문가가 아니기에 대략적인 해석이며, 더 나은 해석이 있으시다면 댓글로 남겨주신다면 수정하여서 올리겠습니다. 불확실한 해석은 회색으로 표기하겠습니다. 이번 파트는 어려운 문장이 많아서 해석이 난해합니다. 

올웨더 자산배분 혼합

[해석]

이 접근법에 따라 1996년에 나만의 최고의 전략 자산 배분 혼합을 만들었다. 나는 우리 가족의 신탁 자산을 대대로 투자하기 위해 이것을 했다. 알파를 고르는 것은 매니저를 고르는 사람들에게 재능을 요구하기 때문에, 내가 죽은 후에는 이것을 확신할 수 없었고, 때문에 나는 포트폴리오가 100% 베타에 기반을 두고 있고, 주식과 같은 수익을 낼 수 있도록 준비되기를 원했다. 나는 이 전략을 "올웨더"라고 부른다. 왜냐하면 그것은 다양한 경제 환경에서 잘 수행되도록 설계되었기 때문이다. 

우리는 시장 수익에 자산 배분 혼합 가중치를 적용함으로써(중요한 부분, 이해 필요) 이러한 개념이 어떻게 수행되었는지를 설명할 수 있다. 이것은 개념들이 어떻게 쌓이는지를 나타내지만 기관 투자가를 위해 구현된다면 어떻게 보일지 나타내지는 않는다. 이러한 관점은 높은 인플레이션, 디플레이션, 자산 버블 및 붕괴를 포함한 다양한 환경에서 자산 혼합의 성과를 볼 수 있기 때문에 유용하다. 

차트 3은 1970년 이후 올웨더 자산 혼합의 수익률을 기존 포트폴리오 자산 혼합(약 60/40,주식/채권)과 동일한 위험 수준에서 보여준다. 표시된 바와 같이 올웨더 자산 혼합(파란색 선)은 기존의 포트폴리오(빨간색 선)와 동일한 위험 수준에서 연간 300-400 biasis point를 추가로 산출했을 것이다.  

[해석]

앞에서 언급한 바와 같이, 모든 올웨더의 위험 및 수익 수준은 개인의 위험 선호도에 맞게 상향 또는 하향 조정될 수 있다. 차트 4는 기존 포트폴리오와 동일한 수익 수준에서 실행되는 올웨더 자산 혼합의 수익을 보여준다. 표시된 것처럼 절반의 위험으로 기존 포트폴리오와 동일한 수익을 창출했을 것이다.

[해석]

이제 당신은 이러한 개념이 마음에 들지 않으며, 전통적으로 자산의 위험과 수익에 대해 살펴보는 기존 자산 할당 프로세스를 따르기를 원한다고 합시다(차트 1 참조). 10%의 수익률을 얻기 위해서는 모든 자산을 평균 10%의 예상 수익률을 가진 제한된 수의 자산군에 집중해야 하거나 더 많은 알파값을 얻어야 할 것이다. 어떻게 하면 더 많은 알파값을 얻을 수 있을까?

출처 : Bridgewater

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